Пошукова робота
Управління державним боргом
Під управлінням державним боргом західні економісти розуміють
сукупність заходів, пов’язаних з випуском і погашенням державних цінних
паперів, підтриманням їх курсу і визначенням процентних ставок, виплатою
доходів, проведенням рефінансування (реструктуризації), установленням
ліміту (стелі) боргу. У фінансовій літературі вживаються також класичні
поняття, які стосуються методів управління державним боргом, — конверсія
і консолідація. Конверсія в широкому аспекті означає зміну первісних
умов державної позики. Мається на увазі зміна процентних ставок,
термінів погашення, в окремих випадках — валюти позики. Консолідація —
вужче поняття. Воно означає продовження, пролонгацію терміну дії позик,
які були випущені раніше: наприклад, короткострокові облігації
обмінюються на середньостроко-ві. У сучасній фінансовій теорії і
практиці поняття «конверсія» і «консолідація» вживаються рідко, їх
фактично замінили термінами «рефінансування» і «реструктуризація».
Рефінансування — погашення старої заборгованості новою, продовження
терміну позики чи збільшення суми, яку може отримати позичальник.
Реструктуризація боргу — угода кредитора з боржником про нову схему
погашення фінансових зобов’язань. Вона може здійснюватися за допомогою
пролонгації боргу, тимчасового мораторію на виплату процентів (чи
частини основного боргу), підписання нової угоди зі зміною старих умов.
Рефінансування здійснюється різними способами, але в будь-якому разі
уряд має на меті скоротити короткостроковий борг і замінити певну його
частину довгостроковим. Перший спосіб рефінансування полягає в тому, що
міністерство фінансів проводить обмін облігацій, термін яких закінчився
(або облігацій, що погашаються за пред’явленням), на облігації
довгострокові. Другий — міністерство фінансів продає довгострокові
облігації і на отриману суму випускає короткострокові.
У сучасних умовах уряди віддають перевагу другому способу. Обмін
відбувається за добровільної згоди кредитора. Тому операція може бути
успішною тільки в тому разі, якщо кредитору запропоновані умови, які
його задовольняють: підвищення процентної ставки за новими
зобов’язаннями. Оскільки теоретично процентні ставки за довгостроковими
цінними паперами вищі, ніж за короткостроковими і середньостроковими (в
ціну кредиту включається ризик, пов’язаний з терміновістю), то кредитор
може віддати (за певної кон’юнктури фінансового ринку) перевагу обміну
старих облігацій на нові.
Емітенти державних цінних паперів (уряди всіх рівнів і місцеві органи
влади) у процесі управління державним боргом прагнуть підтримувати їх
курс і отримувати фінансові фонди в позику за нижчим процентом. Крім
того, уряд, здійснюючи управління боргом, має на меті досягти «найкращої
структури боргу», прагнучи виконати «золоте правило державних фінансів»:
максимально збільшувати довгострокові позики за скорочення питомої ваги
короткострокових.
Крім суто фінансових цілей, управління боргом може бути спрямоване на
стабілізацію економіки, підвищення темпів економічного зростання,
заохочення інвестицій, протидію відпливу капіталів за кордон. Отже,
управління державним боргом являє собою складну систему операцій, яка
визначається фінансовою та грошово-кредитною політикою і спрямована на
вирішення конкретних економічних завдань, що стоять перед державою.
Розглянемо конкретні механізми управління державним боргом на прикладі
США — країни, прагматичний досвід якої з цих питань має свою специфіку й
особливості, є досить цікавим, повчальним, заслуговує на увагу, а окремі
його позитивні моменти можуть бути використані в Україні.
У США управління боргом здійснює міністерство фінансів через спеціальний
структурний підрозділ — Бюро з питань державного боргу. Федеральні
резервні банки (ФРБ) виступають як фінансові агенти та депозитарії
міністерства фінансів і виконують його доручення за операціями,
пов’язаними з обслуговуванням боргу. Особливу роль відіграє ФРБ
Нью-Йорка (округ № 2), який бере участь у розміщенні 70—90 % нових
випусків цінних паперів, тобто можна сказати, що первинний ринок
державних цінних паперів зосереджено в окрузі № 2.
Крім того, у ФРБ Нью-Йорка функціонує департамент цінних паперів, який
здійснює операції Федерального комітету з відкритого ринку. На нього
покладено також обов’язок систематично інформувати Федеральну резервну
систему (ФРС) і міністерство фінансів про тенденції розвитку фінансового
ринку країни та його важливої складової — грошового ринку. Ця інформація
використовується ФРС для управління боргом і грошовим обігом. Бюро з
державного боргу в казначействі США тісно співробітничає з департаментом
цінних паперів ФРБ Нью-Йорка. Взаємні консультації стосуються насамперед
технічних деталей продажу державних облігацій, строків і сум нових
випусків.
Слід звернути увагу на те, що питання, пов’язані з управлінням державним
боргом, розглядаються ФРС передусім з погляду її власного становища на
фінансовому ринку. Як теоретики, так і практики ФРС відзначають, що
управління понад шеститриль-йонним боргом, який до того ж постійно
зростає, — складне завдання. Якщо цю цифру співвіднести з показниками
економіки, наприклад з обсягом національного продукту, то можна
зрозуміти, який вплив може чинити державний борг США не тільки на
американську економіку, а й на все світове господарство.
Функції та обов’язки ФРС і міністерства фінансів чітко розподілені, вони
щороку розміщують багатомільярдні нові випуски облігацій, які завжди
мають попит. Як стверджують офіційні особи і ФРС, «система працює
добре». Найважливішою проблемою, навіть у тому разі, що «все йде добре»,
є розміщення нових випусків.
Сучасна держава — важливий і масштабний суб’єкт фінансового ринку. На
противагу іншим суб’єктам вона отримує з ринку значні фінансові кошти,
практично не вносячи майже нічого у фонд заощадження. У структурі
заборгованості фінансового ринку облігації всіх рівнів адміністрації США
(федерація, штати, місцева влада) становлять приблизно 40%. У фондах,
щороку акумульованих на кредитних ринках США, федеральні облігації
становлять біля 20 %, муніципальні облігації — біля 2%. У США до складу
федерального боргу входять: борг казначейства і борги федеральних
агентств, останні мають право випускати цінні папери і фінансуються
федеральним урядом. Заборгованість агентств становить 10—12% від
загальної федеральної заборгованості.
Основна сума боргу (60—65 %) являє собою ринковий борг, облігації якого
вільно обертаються на фінансовому ринку. Котирування цінних паперів
уряду публікується щоденно в «Уолл Стріт Джорнал» та інших виданнях США.
У складі ринкового боргу майже частина припадає на короткострокові
казначейські векселі, у заборгованості за казначейськими нотами зростає
короткострокова їх частина (від одного до трьох років). У такий спосіб
порушується «золоте правило державних фінансів»: максимальне збільшення
позик на тривалі строки за скорочення питомої ваги короткострокових
запозичень.
Коло кредиторів держави досить широке. Його можна поділити на три
основні сегменти: небанківські інвестори, банки, казначейські та інші
федеральні фонди й агентства. Упродовж тривалого періоду (1940 — початок
2000 рр.) намітилася тенденція зростання питомої ваги облігацій,
придбаних небанківськими інвесторами: їх частка становить біля 60 %.
Частка банків значно знижується — до 11—12 %, казначейських і
федеральних фондів та агентств, що зосереджують у себе неринкові
випуски, коливається від 9 до 30%. Склад небанківських інвесторів
різноманітний. До них належать фінансові інституції, місцеві та штатні
казначейства, фізичні особи, а також іноземні кредитори. Фінансові
інституції виступають посередниками на фінансовому ринку. Державні
облігації посідають важливе місце в їхніх активах. Так, в активах
ощадних і кредитних асоціацій п’ята частина являє собою інвестиції в
цінні папери, з них до 80 % — у державні облігації. Кредитні, взаємні
фонди, страхові компанії є також значними кредиторами держави.
Фізичні особи (бюджети домашніх господарств — за термінологією
американської статистики) є як прямими інвесторами в державні цінні
папери, так і непрямими через названі вище фінансові інституції. У США
випускаються також ощадні бони — облігації неринкового характеру, що
розміщуються серед фізичних осіб. Звернемо увагу на особливості цих
облігацій. По-перше, вони низько номінальні (від 500 до 10 000 дол.).
По-друге, їх купівля полегшена тим, що вони продаються за ціною від 50
до 100% номіналу готівкою або безготівковим розрахунком під час
одержання заробітної плати. По-третє, полегшено їх продаж. Інвестор може
продати облігацію фінансовій установі або банку через шість місяців
після придбання у будь-який час. Це дає можливість розширити коло
державних кредиторів. У цілому біля 10 % усього федерального боргу
припадає на ощадні бони та інші облігації, придбані фізичними особами.
Статистика США реєструє фінансові активи домашніх господарств1. Якщо
взяти їх за 100%, то в середньому за 1970— 2002 рр. на інвестиції в
державні облігації припадало приблизно 5 %, у муніципальні облігації —
3%. Фактичні ж вкладення значно вищі. Основна сума активів домашніх
господарств була вкладена в цінні папери фінансових інституцій: 30% — у
пенсійні фонди, 9,5 % — у взаємні фонди і страхові компанії і, таким
чином, опосередкована у державні облігації.
Значення банків у придбанні державних облігацій визначається не тільки
кількісною характеристикою. Федеральні резервні банки зосереджують у
себе значні суми короткострокових облігацій. З усієї суми федерального
боргу терміном до одного року на ФРБ припадає біля 20 %. У комерційних
банках США значна частка інвестиційних операцій здійснюється з цінними
паперами держави, переважно з короткостроковими. Пояснюється це тим, що
банки є касирами казначейства, вони беруть участь у первинному
розміщенні казначейських векселів. ФРБ проводять опера-ції на відкритому
ринку шляхом купівлі-продажу державних облігацій з метою регулювання
грошового обігу. Головним органом ФРС, який здійснює грошову політику в
США, є Федеральний комітет із відкритого ринку (ФКВР). Загальне
керівництво операціями на відкритому ринку проводить Федеральний
резервний банк Нью-Йорка за вказівками ФКВР. Ці операції проводяться по
всій ФРС, тому купівля та продаж здійснюються з єдиного «рахунка системи
операцій на відкритому ринку».
Основне призначення ФКВР полягає в прийнятті рішень про збільшення або
зменшення кількості грошей, що перебувають в обігу, шляхом купівлі чи
продажу державних цінних паперів. На підставі вивчення руху
найважливіших економічних показників складаються прогнози на один рік і
на один місяць наперед про стан кредитної активності, співвідношень між
рухом процентних ставок і передбачуваним рухом грошових агрегатів. У
1978 р. було прийнято закон про повну зайнятість і збалансоване
зростання (закон Хемфрі—Хоукінса), згідно з яким ФРС розробляє й
публікує контрольні цифри приросту грошових агрегатів МІ, М2, МЗ, а
також межі коливань приросту загальної суми внутрішнього нефінансового
боргу. В економічній літературі така політика має назву тар-гетування,
тобто встановлення певних цілей. Отже, регулювання грошового обігу
пов’язане з регулюванням державного боргу.
Технічно схема операцій на відкритому ринку досить проста. Якщо ФКВР
треба збільшити грошову масу в обігу відповідно до встановлених
відсотків приросту, то ФРБ Нью-Йорка буде дано завдання купити державні
облігації на певну суму. Цими діями у фінансовий ринок вливаються нові
гроші. Загальна сума грошей в обігу зростає, створюються фінансові
фонди, необхідні для економічного розвитку. У подальшому це спричиняє
підвищення попиту, зростання цін на акції та облігації. Ціна фінансових
активів зростає. Якщо ФКВР треба знизити обсяг грошової маси, то ФРБ
Нью-Йорка буде дано завдання продати державні облігації і в такий спосіб
вилучити гроші з обігу на певну суму. Цими діями з фінансового ринку
вилучаються грошові фонди, що призводить до скорочення кредитування
господарства, ділова активність знижується, ціна на акції та облігації
падає. В американській літературі політику відкритого ринку, яку
проводить ФКВР, часто критикують. Як відзначають дослідники, попит на
гроші точно передбачити не можна, політика таргетування може бути
неефективною.
Управління грошовою масою в обігу — складна проблема. За багато років
спостережень і досліджень американські економісти дійшли висновку, що
фактично центральні банки можуть установити лише частковий контроль над
грошовим обігом. На цій тезі американських (те ж саме стверджують
англійські, французькі та інші дослідники) економістів слід особливо
наголосити. Розробляючи грошову політику в Україні в умовах ринкової
економіки, треба обов’язково враховувати, що грошова маса може бути
тільки частково керованою сферою й бути готовими до цього. Портфелі ФРБ
складаються переважно з державних короткострокових облігацій (головним
чином казначейських векселів), тому випуск грошей в обіг забезпечується,
фактично, державним боргом. Операції на відкритому ринку проводяться у
вигляді укладання угод трьох видів: 1) аутрайт (звичайна форвардна); 2)
метчед — збалансована угода (дві протилежні операції, що збігаються в
сумі й термінах, тобто продаж цінних паперів із зобов’язаннями купити
інші); 3) репо (продаж із зворотною купівлею).
Короткострокові облігації федерального уряду — дуже важливий інструмент
грошового ринку. Історично вони відігравали провідну роль на грошовому
ринку США, становлячи від 56 до 60 % його обігу. З появою нових
інструментів грошового ринку, таких, наприклад, як депозитні
сертифікати, що вільно обертаються, інші комерційні папери, питома вага
казначейських короткострокових облігацій (і передусім казначейських
векселів) знижується до 28—30 % у 2003 р. Проте якщо взяти до уваги
операції репо з державними облігаціями, то питома вага держави на
грошовому ринку становитиме від 47 до 50 %. Векселі, що випускаються на
строк три, шість місяців і на один рік номіналом 10 000, 100 000, 1 000
000 дол., відіграють особливу роль у проведенні фінансової та грошової
політики. Міністерство фінансів використовує їх під час управління
виконанням бюджету для покриття касового дефіциту, ФРС — для управління
грошовим обігом.
В американській економічній літературі відзначаються особливості ринку
казначейських векселів США. По-перше, це міжнародний ринок. Його
учасниками є не лише банки і фінансові інституції США, а й центральні та
комерційні банки, фінансові інституції інших країн. По-друге, він є
засобом регулювання ліквідності. По-третє, він головний інструмент під
час проведення операцій ФРС на відкритому ринку.
Отже, на підставі дослідження місця й ролі державних облігацій на
фінансовому ринку можна зробити такі висновки. По-перше, держава —
найбільший суб’єкт ринку. По-друге, у США створено розгорнуту
інфраструктуру фінансового ринку у вигляді різних банківських і
небанківських інституцій, фінансових, ощадних і страхових фондів,
асоціацій, спілок тощо. Від 10 до 25 % їхніх активів вкладено в державні
облігації. По-третє, фізичні особи (бюджети домашніх господарств) є як
прямими, так і непрямими кредиторами держави. По-четверте, ФРС здійснює
на відкритому ринку операції з цінними паперами держави з метою
управління грошовим ринком.
Необхідно зазначити, що у США існує широка економічна база для
розміщення цінних паперів. З суто організаційного боку, є розгалужена
система фінансових посередників і є інвестори, що мають фонди для
вкладень у державні цінні папери. У США роль посередників при розміщенні
нових позик виконують дилери з державних облігацій. Центр урядового
ринку — це 37 дилерів, 10 з них — спеціалізовані департаменти найбільших
комерційних банків, решта — великі небанківські дилери, які також
спеціалізуються на державних облігаціях і розташовуються у Нью-Йорку.
Слід зазначити, що частка первинних дилерів постійно зростає. У 1971 р.
вона становила 32 %, в 1981 р. — 51, а в 2003 р. — перевищила 60 %.
Первинні дилери мають право купувати облігації прямо у казначейства.
Обсяг ринку облігацій величезний. Його щоденний обіг перевищує обіг на
будь-якому з провідних світових ринків цінних паперів. Так, наприклад, у
2001 р. середньоденний оборот Нью-Йоркської фондової біржі становив 42,3
млрд дол., Лондонської — близько 18 млрд дол., НАСДАК — 44,1 млрд дол.,
тоді як середньоденний оборот дилерів з державними облігаціями у лютому
2002 р. дорівнював 540,8 млрд дол. Операції дилерів зростають із року в
рік, відбиваючи загальне зростання боргу. За останні 20 років щоденний
обіг дилерів зріс більш як у 12 разів.
Дилери здійснюють операції з негайною оплатою (понад 80 % обігу),
ф’ючерсні та форвардні угоди, а також угоди з опціонами. В операціях з
негайною оплатою переважають операції з первинними дилерами — біля 60%
та банками і небанківськими інституціями — 40 %. Переважаюча частка цих
операцій припадає на облігації казначейства і порівняно незначна — на
облігації федеральних агентств. В операціях з цінними паперами
казначейства переважають короткострокові облігації: казначейські векселі
і купонні облігації строком до 3,5 років. В операціях з облігаціями
федеральних агентств переважають довгострокові цінні папери, випущені на
базі пулу іпотек.
Ф’ючерсною операцією називається угода, за якою сторони будуть
зобов’язані на певну дату купити або продати облігації за ціною,
узгодженою в день контракту. Ці контракти укладаються під час біржових
торгів. Форвардні контракти відрізняються від ф’ю-черсних тим, що вони
укладаються поза біржею. Особа, що зобов’язується продати цінні папери
відповідно до контракту, відкриває коротку позицію, тобто продає
форвардний (ф’ючерсний) контракт. Особа, що купує цінні папери за
контрактом, відкриває довгу позицію. Типовими контрактами дилерів є
ф’ючерсні контракти.
Ф’ючерсні і форвардні операції здійснюються дилерами з казначейськими
облігаціями і з облігаціями федеральних агентств. Ці угоди укладаються в
більшому обсязі з довгостроковими облігаціями і з облігаціями
федеральних агентств, випущеними на базі пулу заставних паперів. З
державними облігаціями укладаються також опціонні угоди, хоч їх питома
вага в щоденних угодах незначна — 2—3 %. Такі угоди укладаються тільки
за купонними зобов’язаннями казначейства, майже половина з них — за
довгостроковими облігаціями. Крім того, приблизно 10% угод укладається з
облігаціями федеральних агентств з іпотечним покриттям.
Опціонний контракт (так само, як і ф’ючерсний або форвардний) є
строковою операцією, тобто операцією на певний строк. Різниця полягає в
тому, що покупець має право вибору: виконувати умови контракту чи ні на
момент його закінчення. У разі відмови, покупець втрачає суму опціонної
премії, тобто вартості купленого опціону. Відмова може статись у тому
разі, якщо встановлена ціна облігації змінилася не на користь покупця.
Опціон може використовуватися як метод хеджування, тобто страхування від
ризику втрат при купівлі або продажу цінних паперів.
В операціях аутрайт 60 % становлять операції з казначейськими цінними
паперами і 40 % — з цінними паперами федеральних агентств, у тому числі
21 % — з іпотечними цінними паперами. В операціях аутрайт з федеральними
облігаціями переважають купонні облігації з термінами до п’яти років —
34,6 % і вище п’яти років—19,0%.
Операції з облігаціями федеральних агентств також досить різноманітні за
строками і видами фінансових інструментів. На короткострокові дисконтні
ноти припадає 12,9 %, на довгострокові облігації, що забезпечені
іпотеками, — 21,1%. Ф’ючерсні операції проводяться здебільшого з
купонними облігаціями строком понад п’ять років, тобто переважно з
довгостроковими цінними паперами.
Дилери з державних цінних паперів укладають опціонні операції як на
фондових біржах, так і на позабіржовому ринку, їх обсяг порівняно з
оборотами аутрайт незначний. Основними фінансовими інструментами
опціонів виступають купонні облігації до п’яти років і понад п’ять
років, які відповідно становлять 14,7 і 61,7% опціонного обороту. Крім
того, опціони укладаються на облігації, що забезпечені іпотечними
цінними паперами; їх частка становить 22 % обсягу опціонних операцій.
Як фіскальний агент казначейства, федеральні резервні банки та їхні
відділення використовують системи обліку для управління ринковими
державними облігаціями: комп’ютеризовану систему рахунків у комерційних
банках і комп’ютеризовану систему рахунків для індивідуальних осіб і
недепозитних інституцій. Обидві системи породжені вдосконаленням
бухгалтерської банківської технології. Державні облігації як вид цінних
паперів у їх фізичному розумінні замінюються системою комп’ютеризованих
рахунків. Така система рахунків у комерційних банках США була введена
1967 р.
За оцінкою економістів з ФРС, вона значно підвищила ефективність і
ліквідність ринку державних цінних паперів. Клієнти комерційних банків і
інших депозитних установ відкривають у них свої комп’ютеризовані рахунки
за операціями з цінними паперами, комерційні банки і депозитні установи,
у свою чергу, відкривають такі самі рахунки в ФРБ. Через систему
рахунків переказуються кошти за купівлю-продаж, погашення капітальної
суми (Ргіпсіраї), на виплату доходів. Функціонування системи
комп’ютерних рахунків комерційних банків довело їх надійність, вона
забезпечує легкий доступ інвесторів до вторинного ринку державних
облігацій і в такий спосіб підтримує їх ліквідність.
З часу створення цієї системи кількість операцій і обороти значно
зросли. У 1987 р. здійснено 9,5 млн операцій з цінними паперами, у 1992
р. — 12,1 млн, а в 2002 р. — понад 20 млн, сума щоденних операцій зросла
з 38,2 тис. у 1987 р. до 45 тис. у 1992 р., а в 2002 р. вона вже
перевищила 65 тис. Сума операцій депозитних інституцій, зареєстрованих
на рахунках, зросла з 79,2 млрд дол. у 1987 р. до 120,5 млрд дол. у 1992
р. і майже до 170 млрд дол. у 2002 р., сума операцій на кожну угоду — з
8,3 млн дол. до 12,0 млн дол. і 17,7 млн дол. відповідно .
У 1980 р. казначейство розширило систему комп’ютерних рахунків. До цього
часу облік операцій з купівлі-продажу державних облігацій був обмежений
тільки комерційними банками, тим часом біля 10% ринкових облігацій
перебувають у фізичних осіб. Включити ці операції в систему комп’ютерних
рахунків було неможливо, велика їх частина (з цих 10%) купується на
певний строк, тобто лежить на рахунку нерухомо. Трансфертна система
рахунків, яка обслуговувала депозитні інституції, не відповідала цим
купівлям. Тому була створена спеціальна система рахунків для зберігання
цінностей (сизіосііаі гуре), яка безпосередньо обслуговує фізичних осіб
і недепозитні інституції.
Ця система, що має назву «прямі зв’язки з казначейством», являє собою
комп’ютерні рахунки опікунського типу для зберігання цінностей.
Оперативне керівництво новою системою було доручено ФРБ у м.
Філадельфія. Створена система користується популярністю серед
інвесторів. Вона дає їм можливість вести справи не тільки з урядовими, а
й з іншими цінними паперами.
Система рахунків «прямі зв’язки з казначейством» значно знизила витрати
на управління боргом, порівняно з операціями зі справжніми фізичними
облігаціями. Якщо в 1985 р. витрати на одну операцію, що проводиться з
ринковими цінними паперами, становили 20 дол., то в 2002 р. загальна
сума угоди за новою системою знизилася до 1,5 дол.; у 2002 р. у цій
системі було понад 2 млн рахунків інвесторів на суму більш як 100 млрд
дол. порівняно з 392 тис. рахунків загальною сумою 22,6 млрд дол. в
кінці 1985 р.
Сьогодні міністерство фінансів фактично відмовилося від розміщення позик
у цінних паперах і перейшло на систему комп’ютерних рахунків. З цією
метою була прийнята програма «розумного обміну», за якою інвесторам
пропонувалося конвертувати цінні папери, що є у них, у записи на
комп’ютерних рахунках ФРБ, за дорученням казначейства, провів складні
переговори з депозитними і недепозитними інституціями та фізичними
особами про проведення конверсії. Клієнти банків при цьому отримали
переваги при здійсненні платежів і одержанні доходів.
Облік державного боргу і відповідних витрат веде Бюро державного боргу.
Щодня ФРБ надсилає йому фінансовий звіт про операції з державними
цінними паперами, які вони здійснили. Міністерство фінансів ставить
своїм найважливішим стратегічним завданням поліпшення поточного обліку і
звітності з державного боргу. Економісти міністерства вважають, що
сьогоднішню систему треба продовжувати вдосконалювати, бо вона є
громіздкою і багато коштує. Вона потребує багато паперу, не дає
можливості швидко проводити звіряння облікових даних за боргом, і
перекладає перевірку вірогідності й контролю про дані, що надаються, на
ФРБ.
Управління державним боргом тісно пов’язане з операціями центральних
банків з реалізації грошової політики. Операції на відкритому ринку
разом з маніпулюванням короткостроковими процентними ставками і
встановленням резервних вимог є головними інструментами урядової
грошової політики. Усі вони більшою чи меншою мірою пов’язані з
управлінням державним боргом.
Американський економіст Р. Роуз класифікував інструменти грошової
політики і показав їх взаємодію, переваги і недоліки.
Отже, грошова політика проводиться різними методами, кожний з яких має
свої переваги і недоліки. Як зазначають офіційні представники ФРС, у
процесі реалізації грошової політики відбувається поєднання управління
державним боргом і відповідальності за стан грошового обігу. Управління
державним боргом має, у свою чергу, відповідати цілям, що стоять перед
грошовим обігом і резервними вимогами.
Мета грошової політики — регулювання грошей, що перебувають в обігу.
Управління ФРС визначає, відповідно до макропо-казників, рівень
зростання грошей в обігу. Якщо він зростатиме занадто швидко, то
спостерігатиметься надлишок грошей порівняно з виробленими товарами і
послугами, унаслідок чого посилюватиметься інфляція. І, навпаки, якщо
приріст грошей в обігу уповільнений, то спостерігається дефіцит грошових
фондів для розвитку економіки. Ефективна грошова політика передбачає
«розумне», тобто необхідне для економічного розвитку, зростання грошової
маси в обігу. Однак установити норму приросту, як вважають західні
економісти, дуже важко, оскільки на неї впливає багато, досить часто
непередбачуваних, чинників.
Згідно з Федеральним резервним актом 1913 р. ФРС установлює певні
обов’язкові резерви для депозитних інституцій. Комерційні банки — члени
ФРС зобов’язані резервувати на спеціальних рахунках у федеральному
резервному банку свого округу в певних нормах частину депозитів. Інші
депозитні установи (не члени ФРС) підтримують резерви побіжно, через
рахунки в інших інституціях.
До інших депозитних установ, за класифікацією ФРС, належать: комерційні
банки — не члени ФРС, ощадні і кредитні асоціації, кредитні союзи,
агентства і відділення іноземних банків, Едж-корпорації. Останні
створені в США відповідно до закону Еджа в 1919 р., за яким
американським банкам дозволяється відкривати всередині країни відділення
(вони можуть бути акціонерними товариствами) для проведення міжнародних
кредитних операцій. Цим відділенням заборонено відкривати депозитні
рахунки і видавати кредити всередині країни, окрім лізингу, факторингу і
видачі гарантій.
Фактично ФРС може здійснювати контроль над усією банківською системою
країни. Резервні норми є одним із засобів проведення грошово-кредитної
політики. Зміни резервних норм виходячи з відповідної політики впливають
на діяльність депозитних установ. Вони приводять до змін резервів і
ліквідності у необхідному для політики напрямі. Резервна політика
пов’язана з операціями банків щодо державного боргу. Зниження резервних
вимог дає можливість збільшити купівлю облігацій, а їх підвищення —
навпаки, зменшити.
Зміна резервних норм також може стримувати або стимулювати кредитні
операції банків. Передусім це відбивається на попиті на кредити ФРБ.
Якщо резервні вимоги підвищуються, а в комерційних банків немає
надлишкових резервів, то необхідні суми вони можуть отримати або у ФРБ,
або шляхом операцій на відкритому ринку, з тим щоб мати час для
скорочення кредитів і інвестицій. Якщо резервні вимоги знижуються і
заборгованість комерційних банків федеральним резервним банкам значна,
то комерційні банки використовують додатково отримані резерви для
погашення цієї заборгованості.
Норми обов’язкових резервів підвищуються в ті періоди, коли банківський
портфель державних облігацій значно зростає, і федеральні резервні банки
повинні підтримувати їх курс і рівень прибутковості. Досвід проведення
кредитно-грошової політики показує, що часта зміна резервних норм
дезорганізує кредит, ринок державних облігацій і грошовий обіг.
Гнучкішим методом регулювання кредиту і грошового обігу є операції на
відкритому ринку.
У роки Другої світової війни між ФРС і міністерством фінансів була
укладена угода, за якою витрати на виплату процентних платежів за боргом
були знижені і підтримані на досить низькому рівні. Така угода
диктувалася інтересами казначейства щодо зниження дефіцитності
федерального бюджету. ФРС підтримувала певні ціни на урядові облігації.
Усім комерційним банкам було дано розпорядження приймати цінні папери,
що пропонуються, за номіналом, тобто відбувалася постійна монетаризація
боргу. Така політика підтримувала курс облігацій і знижувала кредитні
ставки.
У післявоєнний період за швидких темпів приросту федерального боргу
певний час також проводилася політика з підтримання курсу державних
цінних паперів. Провідні економісти США тоді підкреслювали, що ФРС
повинна підтримувати ринок державних облігацій. В одній із праць того
часу зазначалося, що «коли ринок показав у 1947 р. слабкість, то ФРС
закупила великий обсяг державних цінних паперів. Протягом року сума
казначейських бон, що перебувала в портфелях ФРС, зросла з 1,5 до 11
млрд дол.
У роки війни в Кореї проблема підтримання курсу облігацій постала вельми
гостро. В умовах розвитку інфляційних процесів колишня система
підтримання курсу і процентних ставок за урядовими облігаціями була
скасована. ФРС була вже не в змозі стримувати зростання грошової маси в
обігу і кредитну експансію. У 1951 р. угоду ФРС з міністерством фінансів
(зобов’язання військових років про підтримання державного боргу) було
ліквідовано. Інвестори в урядові папери не могли перетворити їх на гроші
за своїм бажанням, як було раніше. Міністерство фінансів визначало
процентні ставки за своїми цінними паперами відповідно до попиту на
кредит і схильністю суспільства до заощаджень, тобто пропозицією вільних
фондів.
У кінці 50—60-х років ФРС проводила відносно державного боргу так звану
політику врівноважувального кіля. Вона була спрямована на обережнішу
політику ФРС щодо зміни умов грошового ринку. Тобто в той час, коли
казначейство продає нові випуски цінних паперів на грошовому ринку, а
ринок починає їх поглинати, ФРС не повинна істотно змінювати свою
політику відносно процентних ставок і резервних вимог.
В американській фінансовій літературі зазначається, що така політика
може проводитись тільки в короткостроковому періоді. На практиці вона
була пов’язана з технікою розміщення нових позик шляхом підписки і
диктувалася побоюваннями, що ринок для урядових цінних паперів буде
недостатнім. Казначейство до оголошення про підписку на державні
облігації встановлювало фіксовану процентну ставку дохідності і ціни на
казначейські бони і ноти. В умовах ринкової економіки казначейство може
встановити ціни на нові випуски облігацій тільки відповідно до поточних
ринкових цін, але «політика врівноважувального кіля» забезпечує
реалізацію цього випуску, тобто готує сприятливий ґрунт для розміщення.
Дилери з урядових облігацій, купуючи новий випуск за цінами,
установленими міністерством фінансів, отримували впевненість, що кілька
днів на фінансовому ринку будуть відносно стабільні процентні ставки, це
забезпечувало їм розміщення цінних паперів серед банківських і
небанківських інвесторів. Оскільки ця політика мала короткострокове
значення і не могла бути врахована під час розроблення довгострокових
програм, то в Управлінні ФРС і міністерстві фінансів шукали шляхи до
нової, ефективнішої в довгостроковому плані політики.
Зростання державного боргу і вимога еластичності на ринку державних
облігацій змусили відмовитися від колишньої політики. У 1971 р. було
введено аукціонну форму первинного розміщення облігацій купонних серій
замість раніше застосовуваної підписки. Аукціон має певні переваги.
Відповідно до аукціонної техніки немає часового розриву між
установленням ставки і пропозицією ціни. Проведення аукціону створює
своєрідний механізм, що допускає конкуренцію між інвесторами до певного
рівня, щоб усунути ризик для дилерів у розміщенні нових випусків
облігацій.
Техніка проведення аукціонів дає змогу залучити найрізноманітніших
учасників, безліч кредиторів — як великих, так і дрібних. Вона дає
можливість включити розподіл облігацій у конкурентну систему фінансового
ринку. Ця обставина відрізняє аукціон від методу розміщення облігацій за
підпискою, що раніше використовувався. Важливу роль на аукціоні
відіграють первинні дилери. Ціну попиту вони визначають на основі руху
цін ринку. В аукціонах беруть участь майже 30 тис. інвесторів. Значну
суму нових випусків цінних паперів придбають 75—85 учасників на
конкурентній основі. Ці учасники визначають ціну, тобто процентну ставку
облігації, за якою вони бажають її придбати. Абсолютна більшість
покупців фактично участі в торгах не бере. Вони купують облігації на
неконкурентній основі, тобто погоджуються придбати облігації за
середньозваженою ціною, яка визначається на підставі конкурентних
заявок.
ФРБ перевіряють точність, правильність і законність аукціонів і подають
його результати на затвердження до казначейства. Загальний підсумок
аукціону направляється до Бюро державного боргу. Казначейство отримує
інформацію про результати аукціону, а ФРБ емітують (випускають)
облігації, і одержують оплачені суми за облігаціями. Отримані кошти
розміщують на рахунках казначейства в федеральних резервних банках на
день випуску облігації. Одночасно ФРБ створюють «електронні цінні
папери», тобто записують їх на комп’ютеризованих рахунках клієнтів.
Таким чином, обов’язки між ФРС і міністерством фінансів чітко
розподілені: міністерство управляє боргом, ФРС — резервами і грошовим
обігом.
Поєднання цих цілей визначається, у свою чергу, складною структурою
грошового обігу: співвідношеннями між готівкою і банківськими
депозитами, між депозитами, для яких установлюються вищі або нижчі
резервні вимоги (або зовсім без резервних вимог). Крім того,
ураховується так зване облікове вікно — межі, в яких федеральні резервні
банки прямо кредитують комерційні банки у разі браку ліквідних коштів,
передусім для покриття резервних вимог. Отже, ФРС зобов’язана купувати
державні цінні папери з розрахунку один до одного для підтримання
готівкового грошового обігу на заданому рівні і, частково, для
підтримання зростання депозитів.
Згідно з актом про контроль над грошовим обігом 1980 р. сума депозитів
із нормою обов’язкових резервів може щороку змінюватися, виходячи з
поточних завдань. Так, наприклад, у 2002 р. трипроцентна резервна норма
була встановлена для депозитів із сумою до 42,8 млн дол. (раніше вона
становила 49,3 млн дол. для фінансових інституцій, які зобов’язані
давати звіт щотижня). Для депозитів понад 42,8 млн дол. установлена 10%
резервна норма. За строковими вкладами і євровалютними рахунками, які
належать підприємницьким господарським одиницям, резервна норма
дорівнювала нулю.
Структура грошового обігу, тобто співвідношення між готівкою і
банківськими депозитами, для яких установлюються вищі і нижчі резервні
норми (або без резервних вимог), також постійно змінюється. Казначейство
зі свого боку намагається забезпечити певну структуру боргу за термінами
погашення і рівнем процентних ставок.
Глибока економічна залежність і взаємозв’язок між управлінням державним
боргом і управлінням грошовим обігом виявляється в операціях ФРС на
відкритому ринку. Американські економісти вважають, що з усіх
інструментів, що застосовуються, для проведення грошової політики
найбільш дієвими є операції на відкритому ринку. Ці операції
визначаються виключно цілями ФРС в управлінні грошовим обігом. ФРС
установлює на певний період, звичайно короткостроковий, процент приросту
грошових агрегатів, відповідно до економічної ситуації для регулювання
грошової сфери. Одночасно вирішується завдання формування портфеля
цінних паперів у банках ФРС.
Конгрес США здійснює контроль над сумою федерального боргу установленням
ліміту. Цей показник є, по суті, формальним, оскільки у разі нових
емісій конгрес піднімає «стелю» боргу. Так, наприклад, протягом 1990 р.
затверджений законом ліміт державного боргу підвищувався кілька разів: з
січня до вересня з 3123 млрд дол. до 3195 млрд дол., у грудні — до 4145
млрд дол. Ліміт федерального боргу переглядався і в наступні роки. Так,
на 31 березня 1999 р. ліміт боргу було встановлено вже на рівні 5950
млрд дол. і до середини 2001 р. він не змінювався .
Водночас слід зазначити, що розгляд конгресом питання про підвищення
ліміту все ж таки дає змогу контролювати приріст боргу. Ліміт
установлюється тільки на випуски казначейських цінних паперів. Емісії
федеральних агентств не лімітуються. Крім казначейських цінних паперів,
установлюється ліміт на інші випуски. До них відносять: позики,
гарантовані казначейством і федеральними агентствами, сертифікати
учасників пулів, облігації, випущені для міжнародних кредитних операцій,
бони округу Колумбія.
Отже, можна зробити такі висновки. По-перше, міністерство фінансів США
організовує управління державним боргом через ФРС, свої фінансові
агентства і депозитарій. По-друге, первинне розміщення державних
облігацій і організація вторинного ринку покладена на ФРБ. Особливу роль
відіграє Федеральний резервний банк Нью-Йорка, через який казначейство
розміщує 70—90 % нових емісій. По-третє, посередниками при розміщенні
боргу є дилери з державних облігацій — спеціалізовані департаменти
найбільших комерційних банкір і небанківські дилери, головні офіси яких
розташовані в Нью-Йорку. По-четверте, оперативна узгодженість в
управлінні боргом між міністерством фінансів і ФРС спирається на
узгодженість цілей грошово-кредитної і фінансової політики. Метою
грошово-кредитної політики є управління резервами (тобто сумами
неінвестованими, що дорівнюють певній частині депозитів) і грошовим
обігом, метою казначейства — управління державним боргом. По-п’яте,
питання управління боргом розглядаються ФРС як її власна позиція на
фінансовому ринку і як необхідність регулювання портфеля цінних паперів.
З погляду казначейства, управління державним боргом — засіб підвищення
ефективності грошової політики.
Список використаної літератури:
Мидлтон Д. Бухгалтерский учет й принятие решений: Пер. с англ. — М.:
Аудит, 1997.
Милль Дж. Стюарт. Размьішления о представительном правлений: Пер. с
англ. — СПб., 1863. — С. 79.
Мітіліно М. Основи фінансової науки. — К.: Держ. вид-во України, 1929.
—С. 114.
Мортон А. Л. История Англии: Пер. с англ. — М.: Иностр. ли-тература,
1950. — С. 62—66.
Озеров Й. X. Основи финансовой науки. — Вьіп. II. — М.: Тип. Й. Д.
Сытина, 1910. —С. 4.
Отчет о мировом развитии, 1997: государство в меняющемся мире: Пер. с
англ. — М.: Прайм-ТАСС, 1997. — С. 107—108.
Паррингтон В. Л. Основньїе течения американской мисли: Пер. с англ. —
М.: Иностр. литература, 1962. — С. 374.
Поппер К. Відкрите суспільство та його вороги: Пер. з англ. — К.:
Основи, 1994. — С. 137, 143—144.
Романів М. В. Державний фінансовий контроль і аудит: Навч.-метод.
посібник. — К: НІОС, 1998. — 224 с.
Саймон Г. -А. Адміністративна поведінка: Пер. з англ. — К.: Ар-тЕк,
2001. —С. 12.
Сафонова Л. Д. Бюджетний менеджмент: Навч.-метод. посібник для самост.
вивч. дисц.— К.: КНЕУ, 2001.— 186 с.
Свенссон Б. Зкономическая преступность: Пер. с швед. — М.: Прогресе,
1987. —С. 118.
Словник сучасної економіки Макміллана: Пер. з англ. — К.: АртЕк, 2000. —
С. 389, 435.
Смит А. Исследование о природе й причинах богатства наро-дов: Пер. с
англ. — М.: Соцзкгиз, 1962. — С. 28.
Суторміна В. М. Фінанси капіталістичних держав. — К.: Вища школа, 1970.
—С. 225.
Суторміна В. М., Федосов В. М., Андрущенко В. Л. Держава — податки —
бізнес / За ред. проф. В. М. Федосова.—К.: Либідь, 1992. — 328 с.
Тимченко О. М. Податковий менеджмент: Навч.-метод. посібник для самост.
вивч. дисц.— К.: КНЕУ, 2001.— 116с.
Токвилль А. Демократия в Америке: Пер. с франц. — К., 1860. — С. 68, 70.
Тур Н. О финансовой прокуратуро в Австрии й Италии. — СПб., 1886. —С. 5.
Федосов В., Опарін В., Льовочкін С. Фінансова реструктуризація в
Україні: проблеми і напрями / За наук. ред. В. Федосова. — К.: КНЕУ,
2002. — 387 с.
Нашли опечатку? Выделите и нажмите CTRL+Enter
